Mieux comprendre la directive européenne MiFID II

Entrée en vigueur le 3 janvier 2018, la directive européenne MiFID II – acronyme de Markets in Financial Instruments Directive en anglais – constitue une réforme majeure, complexe et profonde des marchés financiers européens. Elle met un véritable point d’orgue sur la protection des investisseurs vis-à-vis des institutions financières, accentue la transparence des produits et marchés financiers, et accroit l’harmonisation des transactions financières au sein de l’Union européenne (UE).

Le 2 août 2022, plusieurs amendements intégrant les critères économiques, sociaux et de gouvernance (ESG) ont été apportés à la réglementation MiFID II, en vue de renforcer la transparence et la compréhension des investissements durables par les investisseurs. Que dit précisément la directive européenne MiFID II et quelles sont les conséquences des amendements ESG tant pour les investisseurs que pour les institutions financières ?

MiFID II complète et succède à MiFID I, entrée en vigueur en 2007, qui avait notamment mis fin au monopole des entreprises de marché (équivalent des bourses) et permis la concurrence, sur les marchés actions, des lieux d'exécution des ordres. Cette première directive MiFID avait déjà instauré l'obligation pour les institutions financières de bien connaître le profil de leurs clients et de les informer précisément sur les risques encourus avant de leur proposer des produits financiers.

Cependant, la crise des subprimes de 2007-2008 a mis en évidence que les contraintes législatives instaurées par MiFID I n’étaient pas suffisantes et n’ont pas eu les effets escomptés. Manque de transparence notable sur les marchés financiers, notamment via les plateformes qualifiées de « dark pool », zones d'ombre sur les marchés de gré à gré particulièrement sur les produits dérivés, perte de confiance globale conjuguée à une performance réduite, volatilité plus importante, manque de liquidités, défauts de règlements-livraisons, etc. Une protection plus importante et éclectique était dont nécessaire.

C’est dans ce contexte que le régulateur européen, l’Esma (European Securities and Markets Authority) et la Commission européenne ont réfléchi et négocié dès 2010 aux ambitions de MiFID II, axées sur la restauration de la confiance grâce à l’augmentation de la transparence, du contrôle, de la sécurité et de la responsabilité associée aux investissements.

La MiFID II s’applique à toutes les institutions qui proposent des produits et/ou services d’investissement professionnel. Qu’il s’agisse, pour des services d’investissement, d’une banque, d’une société de bourse, d’une société de gestion de fortune et de conseils en placement ou d’un gestionnaire d’un fonds de placement, la même protection est obligatoire.

Côté clients, la MiFID II ne distingue pas les clients du private banking des autres clients particuliers : les deux groupes bénéficient de la même protection. La MiFID II fait en revanche bien une distinction entre clients professionnels et non professionnels. Pour les clients professionnels, des règles moins strictes prévalent. En tant que particulier, vous pouvez demander le statut d’investisseur professionnel, mais les conditions seront strictes. L’inverse est également possible : un investisseur professionnel peut demander à être classifier en investisseurs non professionnel, afin de bénéficier d’une protection accrue. Dans ces deux situations, c’est à votre institution financière qu’il appartient de vérifier si vous répondez aux conditions.

Avec pas moins de 40 textes d’application qui complètent la directive et le règlement européens, sans oublier les 400 documents de questions-réponses publiés par l’Esma, la MiFID II propose un panel de nouvelles réglementations très larges. Certaines d’entre elles visent à renforcer la protection des investisseurs, notamment afin que les clients puissent bénéficier d’un meilleur accompagnement et d’une meilleure compréhension de l’investissement.

L’un des objectifs de MiFID II est de s'assurer que, de la conception à la distribution, l'intermédiaire financier vend le bon produit au bon client. Pour ce faire, une institution financière établit le profil d’investisseur du client à l’aide d’un questionnaire. Il ne s’agit pas d’un test ou d’un examen mais bien d’une manière d’apprendre à mieux connaître le client et de se faire une idée précise de ses connaissances, expériences, objectifs d’investissement, situation financière et de son niveau d’intérêt pour la prise de risques. Elle peut ainsi faire en sorte que le produit ou le conseil d’investissement qu’elle donne au client soit idéalement adapté à son profil. Par ailleurs, les questionnaires ne sont pas standardisés. Chaque institution financière peut utiliser son propre questionnaire et l’établir sur mesure en fonction de son offre de produits.

La MiFID II a aussi pour but de délivrer au client plus d'informations sur les coûts, les charges et les frais qu'il va devoir supporter non seulement au moment de l'achat du produit mais aussi tout au long de la vie de ce placement.

Des règles plus strictes sont également mises en place concernant la vente de produits complexes, ainsi que des limitations sur les commissions faites lors des transactions financières. De nouvelles compétences sont par ailleurs attribuées aux autorités de contrôle. Elles permettront un durcissement des sanctions et une meilleure identification des donneurs d'ordre afin de détecter plus facilement les abus de marché.

Enfin, la MiFID II inclut des dispositions plus strictes relatives aux nouvelles formes d’investissement, comme le traitement algorithmique et automatisé (trading à haute fréquence) des opérations sur titres.

Parmi les nouvelles réglementations éclectiques instaurées par la MiFID II, un pan entier a pour objectif d’étendre les obligations relatives à la transparence. Pas moins de plusieurs centaines de milliers d’instruments financiers – contre environ 6 000 pour MiFID I – sont ainsi visés, tels que les obligations, les produits financiers structurés, les quotas d'émissions de CO², les instruments dérivés, etc.

Autre apport majeur de MIFID II : la directive oblige les acteurs de marché à négocier les actions au moins sur une plateforme. Cette nouvelle contrainte permettra de limiter la part des transactions exécutées de gré à gré. En effet, l'exécution de gré à gré des actions sera limitée aux transactions non systématiques, ad hoc, occasionnelles, et peu fréquentes ou aux transactions exécutées entre professionnels et/ou contreparties éligibles et ne contribuant pas à la formation du prix.

En résumé, la directive européenne couvre une série de mesures portant sur des sujets très variés[1] :

• Des règles plus strictes pour la vente de produits complexes ;
• Des procédures plus strictes pour permettre que les produits adéquats atteignent le public cible correspondant (product governance) ;
• Introduction d’un nouveau type de service d’investissement : le conseil en placement indépendant ;
• Des limitations des commissions que peuvent payer et recevoir les institutions financières si elles prestent des services d’investissement ;
• Un devoir de diligence renforcé pour les prestataires de services d’investissement ;
• Une meilleure fourniture d’informations au client ;
• Une transparence accrue concernant les coûts ;
• D’avantage de formation pour le personnel ;
• Un durcissement des sanctions (pouvant aller jusqu’à 5 millions d’euros) et de nouvelles compétences pour les autorités de contrôle ;
• Une meilleure identification des donneurs d’ordre passant des transactions financières pour détecter plus rapidement les abus de marché ;
• Des règles plus strictes pour les conversations téléphoniques et la communication électronique dans le cadre des services d’investissement.

Outre la personnalisation et la sécurisation des conseils en investissement prodigués par les institutions financières, l'un des principaux objectifs des amendements ESG à la réglementation MiFID II est de mieux encadrer l’investissement durable, afin, en particulier, d’éviter l’écoblanchiment (greenwashing).  

Avec ces nouveaux questionnaires, tous clients particuliers, professionnels et personnes morales doivent répondre à plusieurs questions axées sur 4 thématiques avant d’investir :

• L’expérience et les connaissances du client ;
• La situation financière du client et sa capacité à supporter les pertes ;
• La tolérance au risque du client ;
• Les objectifs d’investissement du client.

De plus, l’Esma considère que le niveau d’information qui doit être collecté via les questionnaires doit inclure tous les aspects mentionnés dans la définition des « préférences en matière de durabilité » (règlement (UE) 2019/2088 du Parlement européen et du Conseil). L’Esma précise que les définitions des termes clés de « durabilité » ou « d’ESG » devront être communiquées aux clients, en évitant tout terme technique. Pour ce faire, les conseillers en investissement doivent adopter une approche neutre et non biaisée afin de ne pas influencer les réponses des clients.

Les « préférences en matière de durabilité » font référence à ces trois catégories d’instruments financiers :

• Les instruments financiers de la catégorie « a » visent un impact environnemental positif aligné sur l'un des 6 objectifs environnementaux de la Taxonomie européenne (règlement (UE) 2020/852 du Parlement européen et du Conseil de l’UE) dans une proportion minimale déterminée par le client ou le client potentiel ;
•  Les instruments financiers de la catégorie « b » contribuent à un impact positif sur l'environnement ou la société, dans une proportion minimale déterminée par le client ou le client potentiel. 
• Les instruments financiers de catégorie « c » ont pour but d’éviter les effets négatifs sur les critères ESG en considérant des indicateurs appelés « PASI » (Principal Adverse Sustainability Impact) ou PAI (Principal Adverse Impact). Les PASI sont principalement des indicateurs liés au climat, tels que les émissions de gaz à effet de serre, la biodiversité, le recyclage de l'eau ou des déchets, aux questions sociales et salariales, ainsi qu’à la gouvernance.

Aujourd’hui, concernant les produits « a », seul un nombre très limité de sociétés sont considérées comme contribuant de façon significative aux objectifs environnementaux de la Taxonomie (soit par reporting direct des sociétés soit via une estimation des fournisseurs de données extra-financières). Pour prendre un exemple, le premier palier à 5% signifie qu’au moins 5% d’un fonds doit être investi dans ou via des sociétés qui mènent des activités qui contribuent de façon significative à des objectifs environnementaux.  Or, pour être alignées, ces activités doivent se conformer à des critères très stricts définis au niveau européen.

Avant le 1er janvier 2023, aucune entreprise n’a obligation de reporter son alignement à la Taxonomie. D’ici au 30 juin 2024, 50 000 entreprises européennes (les entreprises ayant plus de 250 salariés et réalisant un chiffre d’affaires d’au moins 40 millions d’euros) auront obligation de le faire.

Dans le contexte actuel, il est difficile de dire que la durabilité est plus ou moins performante que la non-durabilité du fait des aléas de marché et de l’actualité. Depuis début 2022, certains risques conjoncturels sont identifiés, dont l’impact du Covid sur le commerce international, l’approvisionnement des hydrocarbures russes vers l’Europe ou encore la hausse de l’inflation. 

Néanmoins, des études[1] démontrent qu’à moyen et long termes, les valeurs qui respectent la durabilité sont aussi voire plus performantes que des indices de référence non durables. Les indices relatifs à l’Investissement Socialement Responsable (ISR), à l’ESG, au bas carbone et aux énergies renouvelables ont surperformé les indices de référence mondiaux et européens, dans une mesure plus ou moins importante, au cours des 5 années suivant 2016.

Les indices d’investissement responsable et durable ont également accusé des baisses moins marquées lors des épisodes de correction de 2011, 2016 et 2018. En effet, les indices ISR ont signé un recul moindre par rapport aux indices de référence mondiaux et européens correspondants. Concernant les produits ESG/ISR, l’institut EDHEC Risk précise que la surperformance de l’ESG s’explique en majeure partie par un biais factoriel en faveur de la qualité[2].

Enfin, la mise en œuvre d’améliorations dans le domaine environnemental, social et de la gouvernance réduit le risque de perte extrême pour les investisseurs, notamment le risque lié aux actifs « inutilisables » dans les combustibles fossiles, et les risques de gouvernance d’entreprise liés à la fraude et au manque de contrôle des risques, réduisant ainsi les risques.

[1] MiFID-2-Febelfin-Brochure_0.pdf (beobank.be)

[2] L’investissement durable doit-il se faire au détriment de la perf (wealthmanagement.bnpparibas) - Investissement durable : Une nouvelle valeur refuge | Carmignac Flash Note - La contribution de la finance verte et durable à la performance extra-financière | Cairn.info - Développement durable vs performance : faut-il choisir ? - L'Agefi

[3] Investissement durable et performance (wealthmanagement.bnpparibas)